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铜陵有色

积极收购优质资产，打开公司成长空间

事件：公司发布2022年度报告 　 2023年4月15日晚，铜陵有色（000630）发布2022年度报告。2022年，公司实现营收1218.45亿元，同比下降7.01%，主要受到铜产品业务收入下降的影响(铜产品收入占比总营收的87.23%，同比下降8.07%)；归母净利润27.30亿元，同比下降11.96%；扣非归母净利24.90亿元，同比下降-9.07%。 　 2022年，公司主要产品产量完成情况好于预期：生产自产铜精矿含铜5.16万吨；阴极铜162.87万吨；铜加工材39.09万吨；硫酸495.38万吨；黄金18,838千克；白银512.50吨；铁精矿35.68万吨；硫精矿52.38万吨。 　 收购中铁建铜冠70%股权 　 公司拟向有色集团发行股份、可转换公司债券及支付现金购买其持有的中铁建铜冠70%股权，并拟向不超过35名特定投资者发行可转换公司债券募集配套资金，交易作价为66.73亿元。 　 中铁建铜冠的核心资产是位于厄瓜多尔的米拉多铜矿。截止22年12月24日(评估基准日)，Mirador1(Acumulada)矿区面积2985公顷；保有资源量为1464.76百万吨，其中Mirador矿区保有资源量772.36百万吨，MiradorNorte矿区保有资源量692.1百万吨。铜品位0.47%，折合铜金属量约575.9万吨；伴生金品位0.12克/吨；伴生银资源量772.3百万吨，Ag平均品位1.314克/吨，伴生银全部在Mirador矿床。 　 一期项目于2019年投产，并计划今年扩产至2640万吨/天，预计矿产铜产量12万吨左右；二期建设产能1980万吨/天，预计2025年6月投产，投产后年矿产铜产量预计20-22万吨，为公司矿产铜带来约15万吨的增量。 　 收购铜陵铜冠能源科技有限公司100%股权 　 公司与有色集团于2023年1月13日签署了《股权转让协议》，公司以自有资金(现金方式)2656.40万元人民币收购有色集团持有的铜陵铜冠能源科技的100%股权。后于3月23日公告，拟对公司再增资4000万元。 　 标的公司主要承接节能技术改造项目、通用设备更新改造项目、节能工程等项目，其项目大部分实施主体为公司，与公司形成劳务类关联交易。为减少公司与有色集团的关联交易，加快公司“双碳”项目、光伏发电等新能源项目的实施，发展绿色经济。 　 铜：传统和新兴领域需求共振，打开铜成长空间 　 美联储加息进入尾声，将有利于流动性改善，促进需求释放。铜作为一种工业金属，从供给端角度，资本开支不足；加之铜矿品位趋势性下行，干扰率推升等因素；预计2023-2025年全球新增铜精矿不断下降；从消费端角度，国内出台系列政策支持消费，传统领域如房地产、电网等持续回暖中；新兴的光伏、新能源汽车等领域近几年高速发张，使得铜消费需求有很大的增量；结合库存来看，库存水平目前处于历史低位，铜供需缺口未来显著扩大，预期到2025年铜供给缺口将达到102万吨，因而将对铜价形成强有力的支撑。 　 盈利预测 　 预计公司2023/2024/2025年实现营业收入1327.78/1358.29/1375.86亿元，分别同比增长8.97%/2.30%/1.29%；归母净利润分别为32.14/37.93/41.60亿元，分别同比增长17.71%/18.01%/9.68%，对应EPS分别为0.31/0.36/0.40元。以2023年4月17日收盘价3.36元为基准，对应2023-2025E对应PE分别为11.30/9.58/8.73倍。首次覆盖，给予“买入”评级。 　 风险提示： 　 宏观经济不及预期；下游需求不及预期；产能建设不及预期。

中青旅

2022年报点评：复苏已至，提质扩容

事项： 　 2022年公司实现营收64.17亿元，同比下滑25.69%，归母净利润亏损3.34亿元，同比下滑1670.90%，扣非归母净利润亏损4.18亿元(2021年为亏损1.15亿元)，非经常损益主要包括政府补助1.49亿元。经营活动产生的现金流量净额-3.12亿元，同比下滑134.51%。 　 22Q4公司实现营收16.02亿元，同比下滑33.36%，归母净利润亏损1.63亿元，同比下滑914.08%，扣非归母净利润亏损2.34亿元，同比下滑1112.34%。 　 评论： 　 乌镇低温运营，提质扩容。2022年乌镇东西两栅分别闭园约2个月和3个月，且受出行限制等影响，景区非闭园期间客流亦受损严重。2022全年乌镇景区接待游客115.58万人次，同比下降68.65%，其中东/西栅同比分别下滑87.25%和58.94%；实现营收6.29亿元，同比下滑64.22%，净利润为亏损2.64亿元(2021年同期为盈利0.58亿元)。“低温运营”期间，公司提质扩容景区基建，22年底景区内外可实现度假、会议接待功能客房超3000间(较疫前约新增500间)；同时升级“乌镇早茶客”、“乌镇如意桥夜市”等特色活动并加强品牌文化输出，为疫后提升人均消费奠定基础。另濮院景区已于今年3.1试运营，未来将协同乌镇景区吸引游客，延长逗留时间。根据春节和行业近期恢复情况，乌镇全年客流有望恢复至疫前的9成，人均消费在二消提升以及客房扩容下预计有所提升。 　 古北水镇于2022年闭园半月有余，全年接待游客112.95万人次，同比下滑25.70%；实现营收6.88亿元，同比下滑10.44%，人均消费提升2成至609元，但因折摊能耗等固定费用压缩空间有限，古北净利润为亏损8,722.10万元。作为京郊特色水镇，疫情三年景区内容丰富度和文化内涵进一步加强，客流回暖有望拓宽长线游。 　 受疫情影响，公司整合营销、山水酒店、旅行社业务均有所受损，营收分别下滑39.56%、17.39%、12.40%，净利润均为亏损状态。2023年中青博联将继续加强高毛利率的会议会展类业务，改善毛利率结构；山水酒店和旅行社业务有望在需求回暖下提升盈利水平。策略性投资业务和房地产租赁业务营收分别下滑7.22%和10.94%。 　 公司多元布局，利用综合性资源优势，开始加强拓展城市更新和乡村振兴文旅业务，目前已打造“梦回庐陵”的吉安后河项目、运营“双奥”赛后场馆、推进保定西大街、暖泉古镇运营、重庆南川东街等项目。顶层设计、建设咨询、文旅运营链条打通后，文旅拓展业务有望贡献新增量。 　 投资建议：我们看好公司多业务回暖带来盈利反转，预计公司2023-2025年归母净利润为4.09、6.29、7.93亿元，增速为同比扭亏、54.0%和26.1%，PE分别28、18、14倍，给予2023年35倍PE，目标价19.76元，维持“推荐”评级。 　 风险提示：消费意愿下滑、恢复不及预期等。

燕京啤酒

业绩符合预期，23年利润释放望加快

事件 　 公司发布2022年年报，2022年全年实现营业收入132.02亿元，同比+10.38%；归母净利润3.52亿元，同比+54.51%；扣非归母净利润2.72亿元，同比+58.32%。单四季度公司实现营业收入18.80亿元，同比19.36%；归母净利润-3.20亿元，去年同期为-3.55亿元;扣非归母净利润-3.58亿元，去年同期为-3.72亿元。同时，公司拟向全体股东每10股派发现金红利0.80元(含税)。 　 核心观点 　 U8放量带动公司结构升级，收入增长符合预期。公司全年实销量为377.02万千升，同增4.12%，优于行业(行业销量增速为1.1%)，其中，U8实现销量38.89万千升，同增51%，带动公司全年吨价同增5.98%至3501.7元/千升。分档次看，中高档/普通产品收入分别同增13.8%/1.5%至76.6/45.3亿元，其中，中高档产品占比提升2.7pcts至62.9%。综上，公司全年实现主营业务收入132.02亿元，同增10.38%，单Q4实现营业收入18.80亿元，同增19.36%，基本符合预期。 　 改革成效初显，亏损持续收窄。毛利率方面，受原材料、包材等成本上行影响，公司生产成本承压，毛利率同降1.0pct至37.4%。费用率方面，销售费用率同降0.7pct至12.4%，管理费用率基本维持不变，为10.7%，期间费用控制良好。受益于公司持续推动改革、关厂减员提效等措施，Q4亏损幅度缩小至3.2亿元(去年同期为亏损3.4亿元)。综合来看，公司全年归母净利率同增0.8pct至2.7%，扣非后归母净利率同增0.6pct至2.1%。 　 组织架构调整落地，23业绩有望持续高增。展望全年，收入端，随着现饮消费场景修复等陆续修复，叠加公司全链路立体营销、基地市场强化、“百县工程”拓展非基地市场，U8销量有望维持50%+增速至60万千升左右，同时白啤V10/S12、鲜啤2022等高端产品借助U8势能组合铺货，集团单品形象进一步统一，同时推出U8plus等满足细分需求，预计公司产品结构、吨价及收入将持续提升。成本费用端，大宗商品价格下行或将于报表端兑现，“1+5+N”组织架构改革正式落地，通过精简机构、优化岗位配置明确各中心部门职能，提升组织效能和运营效率，此外，关厂减员持续推进，今年已拟转让曲阜三孔、莱州、长沙子公司股权，成本费用有望得到有效控制，公司盈利能力或将持续高增。 　 盈利预测与投资建议 　 公司亏损持续收窄，仍将处于改革红利释放期，市场化激励制度持续推进，公司内部活力逐渐增强，叠加市场环境修复，内外部催化充足，后续潜力仍大。我们预计2023-25年归母净利润分别为5.4/7.4/10.1亿元，对应23-25年EPS分别为0.19/0.26/0.36元，对应当前股价PE为71/52/38倍，采用FCFF估值法，维持公司权益价值为486.99亿元，对应目标价为17.28元，给予“买入”评级。 　 风险提示： 　 市场竞争加剧风险；原材料成本变动风险；政策超预期风险。

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